驱动能源市场估值的无形力量｜《金融邮报》

　　虽然市场的焦点已经从石油行业的短期通胀影响消退，从液体和产品的角度来看，全球供应似乎都很充足，但能源周期进展的结构性转变越来越被市场误解。

　　评论主要集中在日常事务上，包括石油输出国组织(OPEC)的新闻稿、美国能源情报署(EIA)的库存数据或红海胡塞武装(Houthi)最近的导弹袭击，但与之前的能源周期相比，推动估值持续走高的关键主题是政策制定者或石油生产商明显更快的供应反应。

　　沙特阿拉伯石油公司历来在全球石油供应平衡中发挥着关键作用，但最近欧佩克的决定表明，其有影响力的“沙特看跌期权”可能会放松，这可能会提高未来几年的供应预测。尽管油价波动，但被动式能源指数在峰值附近持稳，表明尽管短期波动，但对长期前景仍有信心。

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　　较少讨论但同样有影响力的是潜在的“伊朗看跌期权”，即美国对伊朗石油的新一轮制裁可能会极大地改变供应动态，特别是在即将到来的美国总统大选之前。

　　美国前总统唐纳德·特朗普在最近的一次采访中强调了这个问题，强调有必要对伊朗石油出口实施制裁，此举可能会迅速重新调整全球供应水平。伊朗的看跌期权非常有效，制裁伊朗180万桶石油出口将一举解决任何形式的供应过剩问题。

　　展望未来，随着美国市场整合的浪潮以及对资本纪律和股东回报的高度关注，美国页岩油生产商削减资本支出的转折点可能从60美元左右的西德克萨斯中质原油开始。

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　　这与目前70美元的价格区间相差甚远，但鉴于美国非常规油气的价格下限，本轮周期的能源估值应该高于此前的周期，而在2010年代中期的上一个周期中，由于不同的管理层激励结构，价格下限更加不确定，主要关注的是产量增长，而不是自由现金流。

　　虽然有许多机制限制了石油的下行，但这种大宗商品的上行波动性可能相当小。投资者寻求的地缘政治风险溢价大部分都非常短暂，但COVID-19除外，尽管仅用了大约一年的时间就恢复到了大流行前的水平。

　　现实情况是，世界上有很多尚未开发的油气资产:仅阿拉伯联合酋长国就有100多年的库存;撇开基础设施问题不谈，北美拥有大量的石油和天然气储量;在库尔德斯坦和伊朗等地区，有未开发的低成本储量被人为压制;3D地震技术的进步使得更深层的海上石油资产得以恢复，正如我们在圭亚那和纳米比亚等地区所看到的那样。

　　我们认为，布伦特原油价格的“金发女孩”区间在75- 85美元之间，因为企业仍然能够产生大量现金流，同时不会冒着实际需求破坏的风险，而当油价高企(100美元以上)时，实际需求破坏不可避免地会发生。

　　随着市场对石油稳定状态的定价越来越高，导致波动性降低，能源公司的估值倍数也会上升，因为投资者更愿意承销整个能源周期，而不是短期内发生的事情。